牌照制约、渠道困局与固收依赖：券商资管转型三座大山

随着金融市场结构调整和监管政策的深化，国内券商资管业务正在经历一场深刻变革。尽管私募资管计划规模面临下降压力，但公募基金管理规模却逆势增长，这体现了券商资管业务向主动管理和公募业务转型的决心。

券商资管业务也面临着多重挑战，包括缺乏公募牌照、渠道合作粘性不足、对固收类产品依赖度高等问题。

业内人士认为，在大资管时代背景下，券商资管业务需要不断强化主动管理能力，优化产品设计，提升投研团队实力，实现资产配置多元化，以应对市场变化，满足投资者需求；同时加强与券商其他业务的协同，以期在竞争激烈的资管市场中占据有利地位。

近年来，观察国内券商资产管理规模（AUM）的构成变化，可以明显看出券商在资产管理业务领域越来越重视增强主动管理能力，并积极拓展公募业务版图。

据方正证券资管业务相关负责人介绍，从主动管理与被动管理的角度来看，在主动去通道、产品净值化的趋势下，券商私募资管业务规模已经有所下降，同时以主动管理为代表的私募集合资管计划规模占比持续提升。2018年初券商私募资管业务规模达16.57万亿元，其中集合资管产品占比14.65%，一对一通道类资管产品占比85.35%；截至今年4月末，券商私募资管业务规模已下降至5.64万亿元，但私募集合资管计划规模占比由2018年的14.65%提升至今年4月末的47.41%。

从公募与私募产品的角度来看，公募基金管理规模持续逆势增长。数据显示，截至今年4月末，券商资管业务公募基金受托资产总净值约10616亿元。部分券商结合大集合参公运作的经验，开始通过设立资管子公司、申请公募基金牌照等方式进一步拓宽业务边界，而已经拥有公募基金牌照的券商则积极做大公募基金管理规模。私募资管业务规模今年来也保持稳健增长，截至今年4月底，券商私募资管业务规模达5.64万亿元，环比增长5.34%。

“总的来看，当前国内券商资管的AUM构成中，主动管理能力持续提升，私募集合资管计划规模占比显著增加，同时公募基金管理规模也保持增长态势。这一变化反映了券商在资管业务上更加注重主动管理能力和公募业务拓展，以适应市场变化和满足投资者需求。”该负责人称。

对于券商私募资管业务规模下降、公募资管业务规模逆势增长的行业现象，华北某资深资管行业人士表示，这是当前金融市场结构调整和监管政策导向的必然结果，且该趋势仍将延续，原因有三：过去的私募资管业务规模增长是经济发展阶段和牌照红利的双重结果，当前经济进入转型期，同时监管政策收紧，规模将继续下滑；随着同业业务收缩、监管限制资金空转和银行理财子公司的成立，传统依靠委外资金的私募券商资管业务受到明显冲击，而随着市场利率下行，零售类客户的理财配置需求会通过低门槛的公募类产品得到满足；公募类产品无论是在规范运作、信息透明、风险分散、主动管理能力上都有较长时间的积累。

对于券商资管业务来说，未来发展方向一方面是积极设立资管子公司，申请公募牌照，扩大客户覆盖面；另一方面是苦练内功，增强投研实力，利用券商多元化资产优势，提升主动管理能力，打造追求绝对收益的产品，同时加强与券商其他业务的协同，满足券商客户多样化的资产配置需求。

在大资管时代背景下，国内券商资管业务也面临着一系列挑战。

有业内人士认为，券商资管业务目前的挑战主要集中在三个方面。业务过于依赖私募资管，缺乏公募牌照。券商资管业务普遍没有公募牌照，而参公大集合产品也面临退出历史舞台。私募集合产品募集起点高，客户集中于高净值人群；与渠道的总对总合作黏性不如公募基金，导致产品难以广泛触达投资者。

与银行理财、公募基金等相比，券商资管业务在渠道和品牌方面不占优势。与公募基金相比，券商资管业务在渠道、服务和品牌建设方面起步较晚，在客户经理心中的品牌认知度和美誉度与公募基金存在差距，同时受制于销售人员数量，渠道服务难以全面展开，导致投资者对其认知度不足。

过于依赖固定收益类产品。从券商资管业务的构成来看，固定收益类业务占比高达74.44%，随着债券收益率的持续下降，未来面临较大的经营压力。按照日本的经验，当利率持续下行到一定阶段，固定收益类业务将面临收缩风险，需要实现资产配置多元化和跨国投资。

也有业内人士认为，券商资管行业业态正在发生变化，长期潜在增长点亟待挖掘。随着券商大集合资管业务的改造、资管新规及相应配套细则的实施，券商资管业务转型初见成效，但投资业务的发展尚未形成有力支撑。从长远来看，券商私募资管业务净值化、主动化管理和发展还有较大提升空间。

行业“马太效应”凸显。近年来，券商资管行业的“马太效应”加剧，资管新规之后愈加明显，投研能力突出、业绩出众的券商资管业务逐渐脱颖而出，行业规模快速向主动管理能力强、内控更完善的券商资管业务集中。中小券商资管业务生存和发展空间继续被压缩，亟需找到自身的突破方向。

市场同质化竞争情况严重，投研能力建设需要时间。大多数券商资管业务以固定收益或固定收益+产品为主，在利率市场持续下行、资产荒凸显的环境下，固定收益市场资产配置能力、流动性管理能力成为重中之重，券商资管业务发展的难度不断加剧，投研能力面临考验。在权益、FOF投资等方面脱颖而出的券商资管业务较少，权益投研团队成熟、策略多样性培养、业务稳定及发展均需要长期投入。

值得注意的是，尽管近年来券商资管业务在大资管业务中的规模占比呈现下降趋势，然而相较于银行理财、公募基金、私募基金等其他资管机构，券商资管业务仍保持着一定的竞争优势。

有观点认为，与公募基金相比，券商资管业务依靠券商平台协同优势，可以与投行条线、经纪条线等紧密协同实现资源共享，同时在产品设计、客户服务等方面形成合力。

依托券商强大的管理体系和资本实力，券商资管业务具有更好的风控和抗风险能力。与公募基金相比，券商资管的门槛较高，产品种类和客户认可度略低。

相对于银行理财，券商资管在投研能力和团队上更胜一筹，产品多样性也更丰富，涵盖股票、债券、基金、期货等多种投资工具。但在渠道方面，银行理财拥有更密集的销售网络和庞大的客户群体。

在主动管理转型浪潮中，券商资管如何调整策略以应对市场变化成为各家券商的重要课题。

方正证券资管负责人指出，券商资管应回归初心，加强主动管理能力，加大投研团队建设，提升专业素养；优化产品体系，发挥债券投资和信用风险管理优势，提供稳健收益产品；开发多元策略产品，满足市场需求；探索固收+衍生品，为投资者提供更多选择。

券商资管要落实监管要求，完善风险管理体系，加强风险评估、监测和预警，提高风险识别和应对能力，确保业务合规稳健。

方正证券资管负责人介绍，多年来，方正资管深耕优势，为客户提供稳健收益特征产品，在投资策略、风险管理和客户需求上始终以“稳”为先，管理的固收组合基本达到投资目标。

田原表示，金元证券正在筹备成立资管子公司，这符合监管导向和行业趋势，有利于聚焦主动管理，提高专业化和集中度。他认为，券商资管应优化业务，差异化定位，发挥自身优势，冲出同质化竞争。

金元证券利用股东首都机场集团资源，推进产融结合；深耕海南，打造跨境资管优势。

券商还需加强核心能力，引进专业人才，强化投资研究、市场渠道和内控管理，逐步树立品牌。

随着市场需求多样化，如何创新产品设计成为各家券商面临的关键议题。

华泰证券资管负责人表示，FOF产品因其多资产类别和分散化投资的特点，受到投资者欢迎。

FOF（基金中的基金）与只投资单一资产、采用单一策略的产品相比，在多个方面展现出独特优势。它在回撤控制、收益来源、流动性、策略关联性等方面表现更出色。FOF主要采用多元资产、多元策略和多元风格配置，融合不同组合的优势，旨在提升整体投资体验。

业务覆盖面广的券商与FOF产品有着天然的契合度。券商的客户群体风险偏好多样，因此券商对权益类和另类资产有更深的理解。券商拥有庞大的投顾团队，熟悉客户需求，能够更好地搭建财富管理和资产管理之间的桥梁，将FOF投研团队的建议传递给客户。

截至2024年一季度末，华泰证券的私募FOF业务规模已突破300亿元，相较2022年底增长59%，创下历史新高。